雛鷹農(nóng)牧調(diào)研報(bào)告:出欄放量+謀求線上

　　近日我們走訪了公司。由于養(yǎng)殖戶的補(bǔ)欄積極性不高,14年生豬養(yǎng)殖行業(yè)的盈利情況有望改善。同時(shí),公司的豬舍將于年底前后改造完畢,明年生豬的出欄量有望大幅回升;而在品牌推廣方面,公司將可能采取“線上推廣+線下門店”相結(jié)合的模式,延伸產(chǎn)業(yè)鏈之心堅(jiān)定不移。我們認(rèn)為,行業(yè)基本面改善+公司生豬出欄放量+營(yíng)銷模式創(chuàng)新,公司14年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)值得期待,建議重點(diǎn)關(guān)注。

　　投資要點(diǎn):

　　豬價(jià):小周期有所好轉(zhuǎn),大周期尚需確認(rèn)。

　　(1)14年生豬養(yǎng)殖利潤(rùn)同比將改善。過(guò)去一年,公司出欄的仔豬及種豬價(jià)格同比幾乎都有所下滑,其中下半年以來(lái)這種下滑更為突出,顯示養(yǎng)殖戶的補(bǔ)欄積極性并不高。從這個(gè)角度來(lái)看,我們預(yù)計(jì)明年上半年生豬行業(yè)的供需關(guān)系同比改善,對(duì)應(yīng)地,行業(yè)養(yǎng)殖利潤(rùn)將改善,預(yù)計(jì)不會(huì)重現(xiàn)13年上半年的整體行業(yè)性虧損。至于明年下半年的豬價(jià)走勢(shì),仍需關(guān)注1月份的育肥豬及仔豬價(jià)格;(2)大周期的價(jià)格反轉(zhuǎn)尚需確認(rèn)。目前,國(guó)內(nèi)生豬的存欄仍在高位,豬價(jià)難有較大幅度的提升,因此豬價(jià)大周期的反轉(zhuǎn)需出現(xiàn)存欄下降或者大量養(yǎng)殖戶退出等情況才有望迎來(lái),否則仍以季節(jié)性的波動(dòng)為主。我們認(rèn)為關(guān)鍵點(diǎn)在于養(yǎng)殖場(chǎng)資金鏈的維持,對(duì)應(yīng)地,可關(guān)注豬場(chǎng)的虧損程度以及國(guó)家的金融政策支持力度(主要是貸款發(fā)放);

　　豬舍改造臨近尾聲,生豬出欄速度有望提速。豬舍改造是13年公司的重點(diǎn)工作,公司計(jì)劃通過(guò)改造以提升豬舍的機(jī)械化程度、降低生豬的頭均代養(yǎng)費(fèi),從而降低人工成本。由于豬舍改造要求空欄,所以今年公司的生豬出欄量同比增速大為收窄,預(yù)計(jì)在10%左右。公司計(jì)劃在年底或明年年初完成相關(guān)改造,同時(shí)考慮到新舍使用及生豬的繁殖時(shí)間,我們預(yù)計(jì)明年4、5月開(kāi)始公司的生豬出欄量有望開(kāi)始大幅提速,全年生豬出欄量有望在250萬(wàn)頭左右;

門店政策調(diào)整,取消保底利潤(rùn)、重大宗交易。經(jīng)過(guò)一年多的經(jīng)營(yíng),目前公司已開(kāi)設(shè)門店約200家,其中經(jīng)營(yíng)時(shí)間滿一年的位于鄭州的約50家門店近半已實(shí)現(xiàn)盈利,而北京門店也將于近期開(kāi)始運(yùn)營(yíng)。由于鄭州門店的示范經(jīng)營(yíng)顯示盈利進(jìn)展良好(僅一年),公司已對(duì)旗下所有門店取消保底利潤(rùn)。此外,從客戶結(jié)構(gòu)來(lái)看,來(lái)自企業(yè)單位的大宗交易占比90%以上,因此公司也敦促旗下門店加大宗交易客戶的開(kāi)發(fā)并提供相關(guān)支援。我們認(rèn)為,保底利潤(rùn)的取消有助于公司減輕負(fù)擔(dān),更好地將資金投放在品牌擴(kuò)張上,而門店的擴(kuò)張速度受影響的程度還有待觀察。同時(shí),“雛牧香”作為新品牌,從大宗交易到居民消費(fèi)的推廣路徑也更為穩(wěn)健;

　　進(jìn)軍線上業(yè)務(wù),多渠道布局。目前國(guó)內(nèi)的線上消費(fèi)需求持續(xù)上升,并且涵蓋了高中低端的產(chǎn)品消費(fèi),若策略得當(dāng),往往能實(shí)現(xiàn)銷售快速擴(kuò)張的奇效。

　　因此為了加快品牌的推廣速度,公司當(dāng)前亦計(jì)劃謀求線上推廣。尤其是上海市場(chǎng),盡管門店銷售中的生態(tài)肉消費(fèi)推廣效果不錯(cuò),但擴(kuò)張速度相對(duì)較慢,而上海具有較高的線上消費(fèi)群體的基礎(chǔ),預(yù)計(jì)線上推廣的成效更為顯著。我們預(yù)計(jì)公司的線上線下結(jié)合的推廣模式有望在明年上半年開(kāi)始逐步推行;

　　消費(fèi)品牌的建立是一個(gè)緩慢的過(guò)程,戰(zhàn)略性虧損必需承擔(dān)。延伸產(chǎn)業(yè)鏈,打造“雛牧香”消費(fèi)品牌是公司的戰(zhàn)略目標(biāo),未來(lái)的經(jīng)營(yíng)重心依舊圍繞著生豬養(yǎng)殖、終端銷售兩點(diǎn)開(kāi)展。盡管當(dāng)前存在屠宰廠產(chǎn)能利用率不足、銷售費(fèi)用高等問(wèn)題,但公司既有的發(fā)展思路仍將維持下去,戰(zhàn)略性虧損難以避免。我們認(rèn)為,鄭州門店的經(jīng)營(yíng)情況較為理想,而公司近來(lái)取消保底利潤(rùn)、設(shè)定銷售目標(biāo)等策略調(diào)整也顯示公司靈活應(yīng)對(duì),目前尚難定論公司的下游擴(kuò)張是否過(guò)于激進(jìn),需持續(xù)關(guān)注公司的銷售策略調(diào)整;

　　投資建議:由于短期利潤(rùn)可能并不為管理層關(guān)注的重點(diǎn),因此現(xiàn)階段投資公司的邏輯在于判斷公司的擴(kuò)張策略的可持續(xù)性、成功概率。

　　(1)模式成敗尚難定論,但預(yù)計(jì)效果更為明顯。取消保底利潤(rùn)將大為減輕公司的負(fù)擔(dān),但若進(jìn)軍線上,推廣費(fèi)用亦可能較高,但推廣效果以及短期成效更容易體現(xiàn)?？紤]到公司對(duì)門店擴(kuò)張的靈活調(diào)整,我們預(yù)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)可控;

　　(2)出欄量回升+進(jìn)軍線上刺激,14年可期待,股價(jià)表現(xiàn)可能出現(xiàn)4、5月份之后。1月以后進(jìn)入豬肉的消費(fèi)淡季,公司股價(jià)的表現(xiàn)可能相對(duì)平淡,但隨著一季度盈利情況同比改善,加上出欄量回升以及進(jìn)軍線上的刺激,公司股價(jià)有望迎來(lái)上漲機(jī)會(huì),一季度可為布局時(shí)機(jī);

　　(3)維持“推薦”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)13-15年歸屬母公司凈利潤(rùn)為141/271/676百萬(wàn)元,折算EPS為0.13/0.30/0.78元(85/33/13倍PE)。看好公司的圈地布局的先發(fā)優(yōu)勢(shì)以及延伸產(chǎn)業(yè)鏈帶來(lái)的成長(zhǎng)空間,維持目標(biāo)價(jià)13.50元。此外若公司的門店業(yè)務(wù)或者線上推廣的拓展順利,公司的估值水平仍能進(jìn)一步提高,建議重點(diǎn)關(guān)注。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:豬價(jià)回升、門店拓展不及預(yù)期;天氣及疫病因素;銷售費(fèi)用超預(yù)期